美東時間9月18日周三，美聯儲在貨幣政策委員會FOMC會后宣布，聯邦基金利率的目標區間降低【50個基點】。這是美聯儲2022年3月啟動本輪緊縮周期以來首次降息。本次美聯儲降息行動符合預期，但此次降息幅度比幾天前大多數分析師預期的還要大，這一決定讓聯儲堅定地進入了通脹斗爭的新階段：聯儲現在正試圖阻止過去的加息進一步削弱美國勞動力市場。

（一）本次會議觀點：過半決策者預計今年剩余兩次會議至少每次降息25個基點

美聯儲會議點陣圖是聯儲用來展示其官員對未來幾年利率路徑預測的工具。這個圖表在每年的三月、六月、九月和十二月的美聯儲會議后更新，旨在提供對美聯儲未來利率決策的洞察。本次（2024年9月）點陣圖顯示，在19人中，共有十人、占比近53%預計，今年至少還將合計降息50個基點。即在今年11月和12月的剩余兩次FOMC會議上，將至少每次降息25個基點。

相比今年6月美聯儲公布的上次更新點陣圖，本次美聯儲官員對最近三年降息的預期力度大幅提升。

點陣圖顯示，美聯儲官員對最近三年降息的預期力度相比今年6月大幅提升。數據來源：美聯儲

當然，為了控制市場預期，鮑威爾在會后新聞發布會的講話稿中稱降息是美聯儲政策的“重新校準”（recalibration），等于沒有承諾在未來每次會議上都采取類似的激進舉措。這也讓海外市場在會后產生了波動，也說明在降息的過程中，外部因素依然會不斷的擾動市場。

（二）美聯儲降息對全球資產走勢的影響——基于對過往降息周期回顧

研究機構通過回顧1984年以來美聯儲過往6輪降息周期，歸納了美聯儲降息對各類資產走勢影響。

美債：受益最大，在6次降息周期中，10Y美債收益率均下行

10Y美國債過往6次降息周期表現。數據來源：Wind，單位為bp

對于美債來說，即便市場通常提前“搶跑”降息交易，但在降息前以及整個降息周期，美債都是受益最大的資產之一，其收益率下行幅度最大。具體來看：（1）首次降息前3個月：在降息預期下，10Y美債收益率下行，且下降幅度明顯高于其他階段；（2）整個降息周期：10Y美債收益率下行。

在本次降息前后，美債收益率或仍將處于下行通道，目前市場普遍年內降息幅度約為100bp，一些外部的擾動依然會帶來市場的波動，這是進行海外投資時必須關注的因素。

美股：降息前多數上漲，降息及時則有表現機會

美股過往6次降息周期表現。數據來源：Wind，標普500、納斯達克、道瓊斯指數均值。

在6次降息周期中，美股走勢大致可分為兩種情形：第一，降息發生在經濟轉差之前，美股在降息周期內上漲；究其原因，這幾輪降息均發生在經濟轉差之前，流動性寬松使得經濟企穩，從股票定價來看，降息引致的分母端的下行對沖分子端的下行，美股上漲；第二，在經濟危機或衰退后降息，此時即便大幅、深度的降息也難以消化分子端的壓力。美股在降息周期內下跌。

從歷史看三季度美股季節性調整偏負面，并且美國大選前美股表現不佳，美股后續或仍有一定波動空間。不過如果美國經濟衰退的邏輯被徹底證偽，軟著陸形勢下美股或也有再度轉向上漲的可能。

美元：多數情形下面臨貶值，但各國貨幣表現不一

美元指數過往6次降息周期表現。數據來源：Wind

在6次降息周期中，美元通常受到降息的影響而貶值，但受全球經濟金融環境的影響，美元的避險屬性也會影響美元定價。

綜合研判下，美元指數受降息影響可能依然會震蕩走弱，但不排除在美國降息落地后，由于歐元區降息節奏更快而反推美元階段性上漲。

黃金：整個降息周期內，黃金價格往往上行

金價過往6次降息周期表現。數據來源：Wind，Comex黃金

在6次降息周期中，整個降息周期內，黃金價格往往上行。究其原因，降息意味著寬松的貨幣環境，從而降低持有黃金的機會成本，推高通脹預期，進而增加投資者對黃金的持有需求，推動黃金價格上漲。

從歷史經驗看，在降息周期內黃金價格多數上漲，但從1995年降息周期情況看，黃金價格在開啟降息后三個月內實際上是下跌的，此后才開始逐漸上漲。不過在實際美債收益率延續下行趨勢，黃金ETF持倉量已觸底回升的情況下，預計后續黃金價格仍將震蕩上行。

原油：沒有明確規律，但本輪降息區間的下跌空間不大

美油過往6次降息周期表現。數據來源：Wind，WTI原油

在6次降息周期中，原油價格的走勢沒有明確規律。雖然金融條件是決定油價的因素之一，但油價后續走勢仍主要取決于實際供需力量的對比。

由于夏季需求旺季疊加OPEC+維持減產，三季度供需條件實際上是利于原油的，但實際情況卻是油價持續下行，這表明全球經濟復蘇動能或依然偏弱。四季度后，如果OPEC+按計劃恢復產量，疊加需求高峰期已過，油價下跌壓力可能會進一步加大。此外，若美國大選結果是特朗普最終上臺，則不排除其增加原油供應，從而從供給端給予油價更大壓力。不過考慮到OPEC+的團結性似乎在增加，在當前油價已接近其心理價位底線的情況下，后續OPEC+托底意愿或將增強。綜合來看，國際油價后市或將維持弱勢行情，但進一步大幅下跌的可能性或也不大。

人民幣：過往表現受多重因素影響，本次降息周期貶值壓力進一步減輕

人民幣兌美元匯率過往4次降息周期表現（人民銀行自 1994 年起披露中間價數據）。數據來源：Wind，人民幣兌美元中間價，下跌=人民幣兌美元升值。

在后4次降息周期中，人民幣匯率受到中美利差、外匯政策以及全球經濟金融形勢等多種因素影響。在整個降息周期內，第三輪、第四輪受外匯管制的影響，人民幣匯率基本保持不變；受次貸危機的影響，第五輪美元走強，人民幣大幅貶值；新冠疫情導致全球流動性緊張，全球央行實施寬松的貨幣政策，經濟在此背景下，第六輪降息周期下人民幣走強。

從美聯儲歷次降息周期來看，人民幣匯率走勢并沒有表現出明顯的規律性。近期，美聯儲降息預期增強，中美利差收窄，疊加日元套息交易反向平倉，企業結匯意愿增強，人民幣大幅升值。當前美聯儲降息“靴子”落地后，人民幣貶值壓力將進一步減輕。預計年內美元兌人民幣大部分時間將在7-7.2區間內雙向波動。

A股：政策空間打開，表現仍將取決于內生因素，估值較低適合布局

萬得全A指數過往4次降息周期表現（指數基準日為1990/12/19）。數據來源：Wind

A股受到美聯儲降息影響并不直接，更多的依然是看市場政策面的預期和變化。短期來看，美聯儲降息可能會改善全球流動性，有望減輕人民幣匯率的外匯流出壓力，對A股市場的流動性也可能產生積極影響，并可能為中國的貨幣政策提供更多空間。

而降息通常會提高市場的風險偏好，多次的降息也會提振市場情緒。但長期來看，未來A股行情能否走得更遠，最主要是看主動資金何時會入場。這取決于A股市場整體的盈利修復情況。這使得A股的一些結構性機會可能會先于整體有所表現，未來行情可能會有一些結構性分化。長期來看，A股市場的表現仍將取決于中國的經濟增長、企業盈利和政策環境等因素。而在當下市場估值處于歷史低位的背景下，此時是較高性價比的布局時機。

境內債市：收益率仍有下行空間，資本利得機會出現，波動恰是入場時機。

中債國債到期收益率過往2次降息周期表現。數據來源：Wind

由于中債估值中心自2002年才開始披露10年中債到期收益率,故只總結了美聯儲第五、六輪降息周期下10Y中債到期收益率走勢。在最近兩次降息周期中，10Y中債收益率下行，中美利差走闊。美聯儲降息后，中美利差上升，國內資產吸引力上升，資本流入國內債券市場，從而使得10Y中債價格上漲、收益率下跌。

在最近兩次降息周期中，10Y中債收益率均有所下行，但中債收益率降幅小于美債。在本次美聯儲降息后，隨著中美利差倒掛幅度減少，國內寬松貨幣政策空間將進一步打開，10Y中債或仍有下行空間。

（三）小結：美債≈中債＞黃金＞美股＞美元

研究發現，降息最有利于美債和10Y中債，其次是黃金，之后是美股，不利于美元，而原油和人民幣匯率的走勢則是由多種因素共同作用的結果，與美聯儲降息關系較弱。

1.美債：美債收益率預計將延續下行趨勢，一些外部的擾動依然會帶來市場的波動，比如美聯儲官員也會對結合市場預期通過發表不同偏向的言論進行“糾偏”。這是進行海外投資時必須關注的因素。

2.美股：當前美股整體可能仍有波動空間，具體情況還需觀察美國經濟是否會實現軟著陸。不過如果美國經濟衰退的邏輯被徹底證偽，軟著陸形勢下美股或也有再度轉向上漲的可能。

3.美元：美元指數可能會震蕩走弱。不過，在美國降息落地后，由于歐元區降息節奏更快而反推美元階段性上漲。

4.黃金：在實際美債收益率延續下行趨勢，黃金ETF持倉量已觸底回升的情況下，預計后續黃金價格仍將震蕩上行。

5.原油：原油價格受供需關系影響，價格預計將維持弱勢，但下跌空間不大。

6.人民幣：當前美聯儲降息“靴子”落地后，匯率的貶值壓力預計將進一步減輕，但在穩增長壓力下并不具備繼續大幅升值基礎。預計年內美元兌人民幣大部分時間將在7-7.2區間內雙向波動。

7.境內債市：在本次美聯儲降息后，隨著中美利差倒掛幅度減少，國內寬松貨幣政策空間將進一步打開，中債收益率有下行空間。

數據及資料來源：民銀研究、海通研究、華爾街見聞、Wind、美聯儲。

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